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原文编译：深潮 TechFlow

风险投资行业的现状如何？如果你问一个风险投资人他们对当前市场的看法，你可能会听到以下三种一致的说法：

A）市场过于拥挤

B）竞争极其激烈

C）回报集中在顶端。

这是一个有趣且一致的评论，尤其是考虑到风险投资人在初创企业生态系统中所扮演的关键角色。那么，风险投资是一个正在消亡的资产类别吗？当然不是。但它是否面临结构性挑战？毫无疑问。

让我们从宏观角度来探讨原因。

截至 2024 年，目前已有三家备受瞩目的风险投资支持的公司上市：Reddit、Rubrik 和 Ibotta。截至本周早些时候，这三家公司分别拥有约 100 亿美元、 60 亿美元和 20 亿美元的企业价值，并预计在未来十二个月内实现 12 亿美元、 9.22 亿美元和 4.15 亿美元的收入。

这些公司都是大型、资本充足且知名的企业，拥有数千到数百万的忠实用户。这些公司已经跨越了所谓的“鸿沟”，正在努力成为高效运作的上市公司。这些数十亿美元的成功案例是风险投资人的梦想，能够极大地提升我们的职业生涯。

然而，尽管在长远来看，回报资本是风险投资人唯一重要的事情，但我们（作为一个行业）在涉及到我们工作的核心部分——定价时，仍然非常愿意暂停怀疑。

在过去的几周里，早期初创企业环境继续分化为两种类型：AI 原生公司和其他所有公司。

AI 原生公司专注于应用、推理和前沿 / 深度技术模型层。这些企业如 Hebbia 最近以 7 亿美元的估值融资，Cognition Labs 现在估值为 20 亿美元（仅仅 6 个月后，非常惊人），Harvey 据报道即将完成一轮融资，估值为 15 亿美元。

事实上，我们并不是生活在一个这些估值少之又少的融资环境中。实际上，它们相当普遍。还有其他公司如 Glean（估值 20 亿美元）、Skild AI（估值 15 亿美元）和 Applied Intuition（估值 60 亿美元）也在强化这一趋势。我特别了解 Hebbia、Cognition 和 Harvey 这三家公司，它们有几项优势：

• 它们在赚钱：据报道，Hebbia 的收入为 1300 万美元且已实现盈利，Cognition 的收入可能在 500 万到 1000 万美元之间，Harvey 的收入超过 2000 万美元。

• 它们正在为自己建立品牌和人才密度：如果你查看它们的员工构成，会发现有很多常春藤盟校的毕业生和技术老手。

• 它们拥有知名品牌客户：如 普华永道、KKR (Kohlberg Kravis Roberts Co.）、T-Mobile、桥水联合基金、美国空军、Centerview Partners 等。

• 它们代表了应用软件的换代：更多地关注工作成果而非工作流程（即不要帮我完成工作，直接为我完成工作）。

然而，尽管有可疑的独角兽估值，它们都牢牢处于「鸿沟」之中。没有任何保证它们能够生存到上市的那一天。这个领域的竞争非常激烈。它们所构建的技术可能会趋于平稳，无法为其最终客户提供足够明确的投资回报。而且，上市公司的同行在收入规模上大 20 倍，已经明确确立了自己作为市场领导者的地位，并且按未来 12 个月收入的 5 到 8 倍估值，而不是 20 到 100 倍的未来收入估值。

这就是风险投资行业面临的结构性挑战：资本过剩，但可投资的优质资产却寥寥无几，这导致了不可持续的估值上涨，最终损害了股权价值。然而，在这些疯狂的估值中，有些在事后看来会显得相对便宜。今天，确实有一些真正的、持久的、跨代的公司正在建立，只是没有人能明确分辨出哪些公司会成为 Webvan，哪些会成为 Doordash。

（译者注：即很难预测哪些公司最终会失败，哪些公司会取得巨大成功。

Webvan：一个在线杂货配送公司，成立于 1999 年，但由于管理不善、市场需求低估等原因，最终在 2001 年破产倒闭。Webvan 经常被用作创业失败的典型例子。

Doordash：一个在线食品配送平台，成立于 2013 年，并迅速扩展，最终在 2020 年成功上市，成为一家市值数十亿美元的公司。Doordash 是创业成功的典型代表。）

像 Doordash 这样的公司，为其投资者带来了丰厚的回报，这反过来又激发了对风险投资作为资产类别的新一轮兴趣。这种循环不断重复，到 2040 年，我们可能会讨论一种新的投资技术，这种技术也会出现类似的价格错位。这就是当前风险投资的现状。为了进一步阐明这一点，我认为有几个关于风险投资现状的主题非常清晰：

1、我们正处于低流动性时期，市场周期的底部附近。2022 年是自全球金融危机以来 IPO 最少的一年， 2023 年也没有明显改善。

2、应用软件一直是不断给予的礼物，自 1996 年以来占所有 IPO 的 8% ，但它作为风险投资子行业正在成熟。鉴于此，可投资的市场机会正在缩小。

3、风险投资从未如此竞争激烈。过去 20 年，风险投资这个资产类别增长了四倍以上。这正体现了「你的利润率是我的机会」。

4、对于被认为是独一无二的资产，价格不再是考虑因素。100 倍的收入倍数被接受并且越来越普遍。

如果我不得不简化我的核心论点，那就是当你将 700 万美元变成 40 亿美元时，它往往会吸引竞争，而竞争是当前风险投资状态的决定性因素。定价、交易速度、交易过程的强度，所有这些都源于竞争，而今天风险投资领域的竞争动态通过“两个城市的故事”得到了充分展示；目前有 AI 原生公司和其他所有公司。

现在真正的问题是，如果这是风险投资的现状，那又如何？我有自己的想法和策略正在实施，但我现在会保留这些想法。同时，祝大家度过愉快的一周，投资顺利。

为避免疑问，我没有与这些公司直接交谈。这些数据是我从公开记录和私人对话中收集的估计。

需要说明的是，我并不是说这些是成功的先决条件，但它们是聚集人才密度的强烈早期指标。